医疗健康产业投资逻辑简析.pdf

　　医疗健康是近年来炙手可热的词汇，从产业界到资本市场到政府政策，医健生态圈中的每一环都处在积极发展的状态，各细分领域也因此取得了长足的进步。诸多宏观和微观的因素共同促进了该产业的发展，包括医药医疗监管政策的改革、地方政府的有力支持、中国整体资本市场的进一步成熟、社会结构的改变、国内外边界的模糊等等。

　　“追涨杀跌”是目前中国资本的一大特征，无论一级市场还是二级市场、散户还是专业投资机构，他们对医健行业的追捧也催生了各种或大或小的泡沫。相对成熟的美国市场也存在类似问题，只是程度深浅有差别。人们开始意识到医健领域并不是遍地黄金，海外资产也不一定性价比就高，新的技术或概念并不一定能有良好盈利能力。

　　面对高技术壁垒、长回报周期的医健行业，太多的个人或机构投资者陷入“技术旋涡”和“时间旋涡”。2017的医健市场依然不够理性，由此笔者从多个维度对该行业的投资逻辑进行简析梳理，并对个人看好的若干细分方向做一具体分析。

　　多维度阐释核心投资逻辑

　　政策维度

　　医健行业受经济周期影响相对小，但受政策周期影响很大，因为这是一个被严格监管的行业。

　　医药医疗体制改革在持续深化。2016年可谓是分水岭，一系列重大改革陆续出台，两票制、招标政策、分级诊疗等等。2017年北京市又全面推行药事服务费机制改革。医改进度和未来局面难以预测，投资机构固然可以参考美国、英国、新加坡等医疗体制，但更应顺应当下政策导向，结合中国医药医疗产业本身发展趋势，寻找未来5年左右有确定性爆发属性的产品或服务。

　　产业维度

　　医健行业产业周期整体偏长，各类资金应该根据自身的属性寻找周期相匹配的方向。任何一个活跃的行业都在不断发生变化，投资者能否深入到各细分方向的产业链条内、触摸到产业升级的脉搏，是其能否找到有拐点属性标的的关键。对一个被深度监管的行业，通过新的技术手段，以更高的性价比去做存量市场的替代，一般比开发增量市场更加容易实现，同时新兴产业方向需要被足够重视，尤其是那些临床上未满足的刚性需求方向。

　　商业维度

　　任何行业都应该遵循最本质的商业逻辑，当然包括医健行业、投资行业。一个企业的社会价值或科学价值大，不代表其商业价值也大；情怀不代表盈利能力；一系列假设后产生的图景，不代表真正能够实现的情况；布局多元化不代表有实力实现多元化。

　　在商业生态中，话语权是否较大、是否受客户和供应商太多限制，可以反映一个企业的竞争力，同一客户渠道有无可持续的销货能力、有无其他产品的拓展，可能可以反映一个企业的资源把控能力，毛利率高低可以反映一个企业的盈利能力。

　　资本维度

　　中国资本市场的“羊群效应”明显，因此无论创业者还是投资人都应该重视市场普遍认同的价值判断点。一方面这些价值点是市场无形之手选择的结果，另一方面因为这些价值点被广泛认同，往往会给企业带来额外的溢价空间。这类价值点很多，比如处于寡头垄断地位的企业，比如各细分方向的行业龙头或前三名，比如具有良好国际化、视野开阔的创始人和团队，比如在美国等成熟市场有对标企业且技术过关的企业，又比如盈利模型已经通过市场验证的企业。

　　关注的细分方向投资思路

　　医药

　　当下医药市场正处在快速整合、迭代或升级的阶段，化药、中药、生物药格局各不相同，但是同样值得关注。投资者必须清楚CFDA的化药一致性评价，明白中药的工艺核查旨在提高行业整体质量、促进行业集中，也应该了解到CFDA对于新药研发的鼓励和支持的确定性。

　　在大整合环境下，品种有特色、研发有实力、销售有渠道的企业值得关注。生物制药发展方兴未艾，因为它能满足更多的临床空白、提供更多的治疗方式、达到更乐观的治疗效果。生物制药的拓展空间很大，但一味追求技术创新不见得是最聪明的开发方式。相比之下，在美国对标产品上市且有爆发潜力的品种更值得投资人布局。比如肿瘤治疗，业内普遍认为，不同作用机制的联合治疗是将来癌症治疗的主流，人们已经看到PD1加CART、PD1加溶瘤病毒的协同效应，因此PD1、CART、溶瘤病毒或许都是值得研究的方向。

　　生物技术

　　随着生物技术的不断成熟，越来越多的技术被应用到日常生活中，比如基因组学、酶工程、组织工程、再生医学、生物塑料、生物燃料等。但大多数的技术是对原有的技术路径进行替代，所以是否对传统技术有强替代性，往往是决定一项生物技术能否大规模应用的关键。目前安全性评价不便施行和成本相对较高是制约很多生物技术走向应用的核心因素。

　　医疗器械

　　医疗器械种类繁杂，大体分为设备、工具、耗材几类，价格从低到高相差悬殊。国产设备日趋成熟，国家政策也有明显倾斜，对民族品牌的诞生意义重大，同时设备的稳定性、性能和市场接受度仍是面临的巨大挑战。基于此，主流设备加高值耗材的模式最适合当下中国市场的，产品性价比高、销售生态完整的企业将会快速发展。

　　医疗信息化升级

　　信息化产业本身的发展和医改政策深化，医院信息化已由传统的HIS为核心的临床应用系统阶段升级至软硬结合的临床诊治和医院管理融合的信息化阶段，药物加成的逐步取消、分级诊疗的持续推进，要求医院管理层进行更加精细的管理，给中基层医疗机构带来了新的生机。信息化时代下，医院的临床和非临床环节的数字化、智能化是大势所趋。

　　投资的本质是盈利，不是消费，也不是做公益，理性的投资可以促进产业的健康、良性发展。相信随着国家政策的持续优化，资本市场的进一步成熟，中国的医健产业将会蓬勃发展。

　　作者单位：达晨创投投资